9748_Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng niêm yết tại Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội

ĐẠI HỌC HUẾ
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ
KHOA TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP ĐẠI HỌC

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH VẬT LIỆU
XÂY DỰNG NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI.

LÊ THỊ KHÁNH MINH

Khóa học 2012 – 2016
ĐẠI HỌC HUẾ
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ
KHOA TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP ĐẠI HỌC

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH VẬT LIỆU
XÂY DỰNG NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI.

Sinh viên thực hiện: Giảng viên hƣớng dẫn:
Lê Thị Khánh Minh ThS. Phạm Quốc Khang
Lớp: K46B Tài chính
Khóa: 2012 – 2016

Huế, tháng 5 năm 2016

i
Lời Câm Ơn

Để hoàn thành luận văn này tôi đã nhận được rçt nhiều sự giúp đỡ tận
tình từ rçt nhiều người.
Đæu tiên, tôi xin trân trọng câm ơn Ban Giám Hiệu nhà trường, khoa
Tài Chính – Ngân Hàng cùng toàn thể các thæy cô giáo trường Đäi Học
Kinh Tế Huế đã hết lòng truyền đät những kiến thức để tôi có thể vận dụng vào
công việc sau này, đó là những kiến thức quý báu, nền tâng và tâm huyết mà thæy
cô đem läi cho tôi trong thời gian gæn 4 năm học vừa qua.
Tiếp theo tôi xin gửi lời câm ơn såu sắc đến ThS. Phäm Quốc Khang,
người đã hướng dẫn tôi một cách tận tình, chu đáo để tôi có thể hoàn thành bài
khóa luận này một cách tốt nhçt.
Cuối cùng, tôi xin chân thành câm ơn những người thån trong gia đình, toàn
thể bän bè đã quan tåm, động viên, giúp tôi có thể hoàn thiện tốt luận văn này.
Tuy đã có nhiều cố gắng, nhưng không thể tránh khỏi những sai sót trong
quá trình thực hiện đề tài. Kính mong quý thæy cô giáo cùng những người quan
tåm đến đề tài đóng góp ý kiến để luận văn này được hoàn thiện hơn.
Tôi xin chân thành câm ơn!
Huế, tháng 05 năm 2016
Sinh viên thực hiện
Lê Thị Khánh Minh

ii
TÓM TẮT NGHIÊN CỨU

Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành vật liệu
xây dựng niêm yết tại Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) được phân tích
trong giai đoạn 2011 – 2015 bao gồm 27 công ty, bài khóa luận đã tiến hành phân
tích thực trạng về tình hình tài chính của 27 công ty thông qua các tỷ số tài chính
làm cơ sở cho việc phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn. Để xác định
các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn, tác giả đã kế thừa các nghiên cứu trước đó và
chạy mô hình hồi quy bằng Eviews để xây dựng mô hình các nhân tố ảnh hưởng
đến cấc trúc vốn.
Với giả thiết ban đầu có 7 nhân tố tác động đến cấu trúc vốn. Sau khi chạy
mô hình hồi quy bằng Eviews và thực hiện các kiểm định biến không có ý nghĩa
trong mô hình thì có 3 nhân tố tác động đến cấu trúc vốn bao gồm (1) tỷ suất sinh
lời của tài sản, (2) quy mô của doanh nghiệp, (3) tính thanh khoản của doanh
nghiệp.
Dựa vào kết quả tính toán và hồi quy được, đề xuất một số kiến nghị cho nhà
đầu tư và doanh nghiệp.

iii
DANH MỤC CÁC KÍ HIỆU VÀ CHỮ VIẾT TẮT

FA
Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trong tổng tài sản
FEM
Mô hình các ảnh hưởng cố định
GROWTH
Cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp
HNX
Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội
LIQ
Tính thanh khoản của doanh nghiệp
M&M
Modilligani và Miller
OLS
Phương pháp bình phương nhỏ nhất
Pooled OLS
Mô hình hồi quy bình phương tối thiểu dạng gộp
REM
Mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên
ROE
Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu
ROA
Tỷ suất sinh lời của tài sản
SIZE
Quy mô của doanh nghiệp
STATE
Hình thức sở hữu
TAX
Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp
TNDN
Thu nhập doanh nghiệp
TS
Tài sản
VLXD
Vật liệu xây dựng

iv
MỤC LỤC

PHẦN I: ĐẶT VẤN ĐỀ
………………………………………………………………………………..
1
1. Lí do chọn đề tài
…………………………………………………………………………………………
1
2. Mục tiêu nghiên cứu
……………………………………………………………………………………
2
2.1 Mục tiêu chung
…………………………………………………………………………………………
2
2 .2 Mục tiêu cụ thể
………………………………………………………………………………………..
2
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
…………………………………………………………………
2
3.1 Đối tượng nghiên cứu………………………………………………………………………………..
2
3.2 Phạm vi nghiên cứu
…………………………………………………………………………………..
2
4. Phương pháp nghiên cứu
……………………………………………………………………………..
2
4.1 Phương pháp nghiên cứu tài liệu
…………………………………………………………………
2
4.2 Phương pháp thu thập số liệu
……………………………………………………………………..
3
4.3 Phương pháp xử lí số liệu…………………………………………………………………………..
3
5. Kết cấu đề tài
……………………………………………………………………………………………..
3
PHẦN 2: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ……………………………………
4
CHƢƠNG 1: CÁC VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ NHỮNG NHÂN
TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN TRONG DOANH NGHIỆP
…………….. 4
1.1 Tổng quan về cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
…………………………………………….
4
1.1.1 Khái niệm cơ cấu vốn doanh nghiệp
…………………………………………………………
4
1.1.2 Thành phần cấu trúc vốn …………………………………………………………………………
4
1.1.3 Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn …………………………………………………………..
4
1.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn của doanh nghiệp……………………………………………
5
1.2.1 Theo quan điểm truyền thống ………………………………………………………………….
5
1.2.2 Theo quan điểm hiện đại …………………………………………………………………………
6
1.2.2.1 Lý thuyết Modigliani và Miller (M&M)
…………………………………………………
6
1.2.2.2 Lý thuyết đánh đổi …………………………………………………………………………….
10
1.2.2.3 Lý thuyết phát tín hiệu ……………………………………………………………………….
11
1.2.2.4 Lý thuyết trật tự phân hạng …………………………………………………………………
12
1.2.2.5 Lý thuyết chi phí đại diện……………………………………………………………………
13
1.2.2.6 Lý thuyết định thời điểm thị trường
……………………………………………………..
14
1.2.2.7 Lý thuyết Hệ thống quản lí………………………………………………………………….
15
1.3 Các bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn ……….
16

v
1.4 Tổng quan về phương pháp nghiên cứu:
…………………………………………………….
17
1.4.1 Dữ liệu và mẫu: ……………………………………………………………………………………
17
1.4.2 Mô tả biến và mô hình định lượng:
…………………………………………………………
17
1.4.2.1 Mô hình hồi quy bình phương tối thiểu dạng gộp (Pooled OLS – Pooled
Ordinary Least Squares)
………………………………………………………………………………..
19
1.4.2.2 Mô hình ảnh hưởng cố định (Fixed Effects Model – FEM) …………………….
20
1.4.2.3 Mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (Random Effects Model – REM) …………..
20
1.4.3 Các kiểm định sự phù hợp của mô hình.
………………………………………………….
20
1.4.3.1 Đánh giá độ phù hợp của mô hình ……………………………………………………….
21
1.4.3.2 Kiểm định sự phù hợp của mô hình ……………………………………………………..
21
1.4.3.3 Kiểm định F hạn chế ………………………………………………………………………….
21
1.4.3.4 Kiểm định Hausman
…………………………………………………………………………..
21
1.4.3.5 Kiểm định các biến không có ý nghĩa trong mô hình. …………………………….
22
CHƢƠNG 2: XÁC ĐỊNH MÔ HÌNH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN
CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH VẬT LIỆU XÂY
DỰNG NIÊM YẾT TẠI TẠI HNX ……………………………………………………………..
23
2.1 Tổng quan về ngành vật liệu xây dựng. ……………………………………………………..
23
2.2 Tổng quan về tình hình tài chính của các doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng
niêm yết tại HNX …………………………………………………………………………………………
24
2.2.1 Tỷ lệ tổng nợ trên tổng nguồn vốn
………………………………………………………….
26
2.2.2 Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu
…………………………………………………………………
27
2.2.3 Tỷ số thanh khoản hiện hành …………………………………………………………………
28
2.2.4 Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE) …………………………………………….
30
2.2.5 Tài sản cố đinh hữu hình trên tổng tài sản ……………………………………………….
31
2.2.6 Tăng trưởng giá trị sổ sách của tài sản
…………………………………………………….
33
2.2.7 Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA)
……………………………………………….
34
2.3 Mô hình nghiên cứu thực nghiệm các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các
doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng niêm yết tại HNX
………………………………….
36
2.3.1 Thống kê mô tả và ma trận tương quan mô hình tổng nợ trên tổng tài sản …..
36
2.3.1.1 Thống kê mô tả
………………………………………………………………………………….
36
2.3.1.2 Ma trận tương quan mô hình tổng nợ trên tổng tài sản
……………………………
37
Ma trận tương quan mô hình tổng nợ trên tổng tài sản được thể hiện qua bảng sau:

…………………………………………………………………………………………………………………..
37

vi
2.3.2. Mô hình hồi quy tổng nợ trên tổng tài sản ………………………………………………
37
2.3.2.1 Mô hình hồi quy tổng nợ trên tổng tài sản theo Pooled OLS. ………………….
37
2.3.2.2 Mô hình hồi quy tổng nợ trên tổng tài sản theo FEM
……………………………..
39
2.3.2.3 Mô hình hồi quy tổng nợ trên tổng tài sản theo REM …………………………….
40
2.3.3 Kiểm định lựa chọn mô hình phù hợp …………………………………………………….
42
2.3.3.1 Kiểm định F hạn chế. …………………………………………………………………………
42
2.3.3.2 Kiểm định Hausman.
………………………………………………………………………….
43
2.3.3.3 Kiểm định các biến không có ý nghĩa trong mô hình hồi quy tổng nợ trên
tổng tài sản. …………………………………………………………………………………………………
43
2.3.4 Kiểm định các khuyết tật trong mô hình
………………………………………………….
52
2.3.4.1 Đo lường đa cộng tuyến ……………………………………………………………………..
52
2.3.4.2 Kiểm tra tính phân phối chuẩn của phần dư ………………………………………….
52
2.3.4.3 Kiểm tra hiện tượng tự tương quan.
……………………………………………………..
52
2.3.4.4 Kiểm định phương sai sai số thay đổi …………………………………………………..
53
2.3.5 Khắc phục khuyết tật trong mô hình REM. ……………………………………………..
53
2.3.6 Tổng hợp kết quả.
…………………………………………………………………………………
54
CHƢƠNG 3: THẢO LUẬN KẾT QUẢ VÀ MỘT SỐ KIẾN NGHỊ ……………..
55
3.1 Thảo luận kết quả ……………………………………………………………………………………
55
3.2 Kiến nghị:
………………………………………………………………………………………………
56
3.2.1 Đối với doanh nghiệp:
…………………………………………………………………………..
56
3.2.2 Đối với nhà đầu tư:
……………………………………………………………………………….
56
Phần III: KẾT LUẬN …………………………………………………………………………………
58
1. Kết luận: ………………………………………………………………………………………………….
58
2. Hạn chế của đề tài: ……………………………………………………………………………………
58
3. Hướng phát triển đề tài: …………………………………………………………………………….
59
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
………………………………………………………
60
PHỤ LỤC

vii
DANH MỤC CÁC SƠ ĐỒ, ĐỒ THỊ

Hình 1.1: Chi phí sử dụng vốn trong trường hợp không có thuế.
………………………….
7
Hình 1.2: Chi phí sử dụng vốn trong trường hợp có thuế …………………………………….
9
Hình 1.3: Tác động đồng thời của thuế và chi phí khốn khó tài chính lên giá trị công
ty.
……………………………………………………………………………………………………………….
10
Hình 2.1: Đồ thị rải điểm giữa et và et-1
……………………………………………………………
53

viii
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Bảng 1.1: Các biến sử dụng trong mô hình:……………………………………………………..
18
Bảng 2.1: Tỷ lệ tổng nợ trên tổng nguồn vốn của 27 công ty trong giai đoạn 2011-2015
…. 26
Bảng 2.2: Tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu của 27 công ty trong giai đoạn 2011-2015 …. 27
Bảng 2.3: Tỷ số thanh khoản hiện hành của 27 công ty trong giai đoạn 2011-2015
…….
29
Bảng 2.4: ROE của 27 công ty trong giai đoạn 2011-2015 ………………………………..
30
Bảng 2.5: Tỷ số tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản của 27 công ty trong giai
đoạn 2011-2015
……………………………………………………………………………………………
32
Bảng 2.6: Tăng trưởng giá trị sổ sách của tài sản của 27 công ty trong giai đoạn
2011-2015……………………………………………………………………………………………………
33
Bảng 2.7: ROA của 27 công ty trong giai đoạn 2011-2015
………………………………..
35
Bảng 2.8: Tóm tắt mô tả thống kê các biến tác động đến cấu trúc vốn ………………..
36
Bảng 2.9 Ma trận tương quan mô hình tổng nợ trên tổng tài sản ………………………..
37
Bảng 2.10: Tác động của các biến giải thích đến tổng nợ trên tổng tài sản theo Pool
OLS. …………………………………………………………………………………………………………..
38
Bảng 2.11: Tác động của các biến giải thích đến tổng nợ trên tổng tài sản theo FEM.
……
39
Bảng 2.12: Tác động của các biến giải thích đến tổng nợ trên tổng tài sản theo
REM. ………………………………………………………………………………………………………….
41
Bảng 2.13: Bảng kiểm định F hạn chế. ……………………………………………………………
42
Bảng 2.14: Bảng kiểm định Hausman. ……………………………………………………………
43
Bảng 2.15: Bảng kiểm định ý nghĩa thống kê (Wald) của biến ROA ………………….
44
Bảng 2.16: Bảng kiểm định ý nghĩa thống kê (Wald) của biến FA ……………………..
45
Bảng 2.17: Bảng kiểm định ý nghĩa thống kê (Wald) của biến SIZE ………………….
46
Bảng 2.18: Bảng kiểm định ý nghĩa thống kê (Wald) của biến STATE ………………
47
Bảng 2.19: Bảng kiểm định ý nghĩa thống kê (Wald) của biến GROWTH ………….
48
Bảng 2.20: Bảng kiểm định ý nghĩa thống kê (Wald) của biến LIQ ……………………
49
Bảng 2.21: Bảng kiểm định ý nghĩa thống kê (Wald) của biến TAX
…………………..
50
Bảng 2.22: Bảng mô hình tổng nợ trên tổng tài sản phù hợp. …………………………….
51
Bảng 2.23: Kết quả khắc phục mô hình tổng nợ trên tổng tài sản. ………………………
54
Bảng 2.24: Kết quả nghiên cứu:
……………………………………………………………………..
54
Bảng 3.1: Tổng hợp các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp
ngành vật liệu xây dựng ………………………………………………………………………………..
55

1
PHẦN I: ĐẶT VẤN ĐỀ

1. Lí do chọn đề tài
Trong những năm đầu của thế kỷ 21, nền kinh tế Việt Nam đã có những
bước phát triển mạnh mẽ, đặc biệt trong lĩnh vực hạ tầng xây dựng. Cùng với đó,
ngành vật liệu xây dựng đã có những đóng góp đáng kể nhất trong công cuộc hình
thành hệ thống cơ sở hạ tầng, tạo tiền đề cho phát triển kinh tế đất nước. Cụ thể, các
chủng loại vật liệu xây dựng như: xi măng, thép, sứ vệ sinh, kính, gạch xây, gạch ốp
lát… đã có những bước tăng trưởng vượt bậc. Từ chỗ cung không đủ cầu, phải nhập
khẩu, đến nay chúng ta có thể tự hào vươn lên là nước xuất khẩu hàng đầu khu vực.
Năm 2015, ngành vật liệu xậy dựng đã có nhiều khởi sắc khi lượng sản xuất và tiêu
thụ đạt được những kết quả khả quan hơn so với những năm trước đó, bên cạnh đó
thị trường bất động sản đang trên đà hồi phục mạnh mẽ làm cho ngành vật liệu xây
dựng – ngành liên qua trực tiếp đến thị trường bất động sản có nhiều chuyển biến
tích cực. Để duy trì vị thế cạnh tranh như hiện nay, các doanh nghiệp ngành vật liệu
xây dựng phải có những chiến lược cho riêng mình.
Trong những năm gần đây thị trường chứng khoán của nước ta ngày các phát
triển, số lượng các công ty cổ phần mới cùng ngành liên tục tăng, kéo theo đó vai
trò của quản trị tài chính trở nên quan trọng hơn bao giờ hết. Các doanh nghiệp luôn
phải đắn đo rất nhiều trước khi đưa ra một chính sách tài chính vừa đảm bảo đủ
nguồn lực đầu tư phát triển vừa tạo được hình ảnh của doanh nghiệp trong cộng
đồng doanh nghiệp và các nhà đầu tư. Tối ưu hóa cấu trúc vốn cho công ty là nhiệm
vụ quan trọng của nhà quản trị tài chính. Chính sách cơ cấu vốn trong doanh nghiệp
có tác động không nhỏ đến khả năng thực thi các chiến lược kinh doanh, hiệu quả
kinh tế và sự phát triển bền vững của doanh nghiệp. Hiện nay, việc xây dựng cấu
trúc vốn vẫn là một vấn đề đang được các nhà quản lí điều hành doanh nghiệp quan
tâm để góp phần làm tăng giá trị của doanh nghiệp mình lên. Để xây dựng được một
cấu trúc vốn như mong muốn thì nhà quản trị phải xác định được các nhân tố ảnh
hưởng đến cấu trúc vốn. Vì thế đây là một vấn đề mang tính thực tiễn rất cao, giúp

2
điều chỉnh hiệu quả hoạt động tài chính của doanh nghiệp, tối đa hóa giá trị doanh
nghiệp. Nhận thức được vấn đề nên em chọn nghiên cứu đề tài: “Các nhân tố ảnh
hƣởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng niêm
yết tại Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội”.
2. Mục tiêu nghiên cứu
2.1 Mục tiêu chung
Sử dụng lý thuyết về cơ cấu vốn để xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu
trúc vốn.
2 .2 Mục tiêu cụ thể
– Hệ thống hóa các lý thuyết cơ bản về cơ cấu vốn, những nhân tố nào ảnh
hưởng đến cấu trúc vốn.
– Xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của nhóm công ty đã được
lựa chọn, các nhân tố đó ảnh hưởng như thế nào, ở mức độ ra sao.
– Đề xuất phương pháp và khuyến nghị cho nhà quản lí, nhà đầu tư.
3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu
3.1 Đối tƣợng nghiên cứu
Cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng.
3.2 Phạm vi nghiên cứu
Phạm vi không gian: Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn
của 27 doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng
khoán Hà Nội.
Phạm vi thời gian: Thời gian nghiên cứu là 5 năm từ năm 2011 đến năm 2015.
4. Phƣơng pháp nghiên cứu
4.1 Phƣơng pháp nghiên cứu tài liệu

3
Thông qua việc nghiên cứu tài liệu ở sách, các trang mạng internet v.v có liên quan
đến nội dung cần nghiên cứu để chọn lọc và kế thừa phương pháp để xác định các
nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn
4.2 Phƣơng pháp thu thập số liệu
Dữ liệu sử dụng là số liệu thứ cấp được thu thập từ báo cáo tài chính hợp
nhất cuối năm đã kiểm toán của 27 công ty. Bao gồm: Bảng cân đối kế toán, báo
cáo kết quả hoạt động kinh doanh, báo cáo luân chuyển tiền tệ, thuyết minh báo cáo
tài chính. Các tài liệu khác được thu thập từ các bài nghiên cứu của các tác giả khác,
sách, báo v.v
4.3 Phƣơng pháp xử lí số liệu
Phương pháp định tính: Từ dữ liệu thu thập được, dùng phương pháp thông
kê mô tả, so sánh để phân tích…
Phương pháp định lượng: Sử dụng hồi quy dữ liệu bảng (Panel data) để chạy
mô hình hồi quy bằng Eviews để xây dựng mô hình cấu trúc vốn
5. Kết cấu đề tài
Phần I: Đặt vấn đề.
Phần II: Nội dung và kết quả nghiên cứu, gồm có:
Chương 1: Những vấn đề cơ bản về cấu trúc vốn trong doanh nghiệp và
những nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
Chương 2: Xác định mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn cho
nhóm các công ty thuộc ngành vật liệu xây dựng trên sàn HNX
Chương 3: Một số kiến nghị
Phần III: Kết luận

4
PHẦN 2: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
CHƢƠNG 1: CÁC VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ
NHỮNG NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN
TRONG DOANH NGHIỆP

1.1 Tổng quan về cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
1.1.1 Khái niệm cơ cấu vốn doanh nghiệp
Theo Nguyễn Minh Kiều thì cơ cấu vốn (capital structure) là “Quan hệ về tỷ
trọng giữa nợ và vốn chủ sở hữu, bao gồm vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần
thường trong tổng số nguồn vốn của công ty” [2, tr.580] 1.1.2 Thành phần cấu trúc vốn
Cấu trúc vốn của một công ty cổ phần gồm 2 phần chính là nợ phải trả và
vốn cổ phần.
Nợ phải trả trả gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Nợ ngắn hạn là các khoản nợ
có thời hạn phải trả cho chủ nợ trong vòng 1 năm. Nợ dài hạn gồm các khoản vay
dài hạn và trái phiếu có thời gian đáo hạn lớn hơn 1 năm.
Vốn cổ phần gồm vốn cổ phần thường, vốn cổ phần ưu đãi, lợi nhuận giữ lại
được phản ánh chung thành khoản mục vốn chủ sở hữu trong bảng cân đối kế toán.
1.1.3 Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn
Các chỉ tiêu phổ biến phản ánh cấu trúc vốn của doanh nghiệp là chỉ tiêu tỷ
suất nợ / tổng tài sản và chỉ tiêu tỷ suất nợ / vốn chủ sở hữu.
Chỉ tiêu tỷ suất nợ / tổng tài sản cho biết mức độ tài trợ tài sản của doanh
nghiệp bằng các khoản nợ. Các tỷ lệ này càng cao thì mức độ phụ thuộc của doanh
nghiệp vào chủ nợ càng lớn. Và được tính như sau:
 Tỷ số nợ =
Tổng nợ
Tổng nguồn vốn

5
 Chỉ tiêu này cho biết bao nhiêu phần tài sản của doanh nghiệp được hình
thành bằng nợ.
Chỉ tiêu tỷ suất nợ / vốn chủ sở hữu phản ánh tính tự chủ tài chính, năng lực
tài chính, khả năng chủ động của doanh nghiệp về nguồn vốn kinh doanh. Được
tính như sau:
 Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu =
Tổng nợ
Tổng vốn chủ sở hữu
 Chỉ tiêu này cho biết mức độ đảm bảo nợ bởi vốn chủ sở hữu.
1.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn của doanh nghiệp
1.2.1 Theo quan điểm truyền thống
Quan điểm truyền thống về cấu trúc vốn cho rằng doanh nghiệp gia tăng sử
dụng nợ có thể hạ thấp chi phí sử dụng vốn, bởi vì lãi vay là chi phí được khấu trừ
thuế. Thuận lợi về thuế kết hợp với chi phí phí nợ thấp sẽ khiến chi phí vốn bình
quân gia quyền giảm khi nợ tăng.
Tuy nhiên khi tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu tăng, tác động của tỷ lệ
vốn vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu tăng lợi tức yêu cầu của họ. Mức tỷ lệ
giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao, chi phí nợ cũng tăng, dẫn đến nguy cơ phá sản
cao hơn. Vì vậy ở mức tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao hơn thì chi phí vốn
bình quân gia quyền sẽ cao hơn.
Vấn đề chính của quan điểm này là chi phí sử dụng vốn phụ thuộc vào cơ
cấu vốn của công ty. Nhưng không có một cơ sở lý thuyết thể hiện chi phí vốn chủ
sở hữu nên tăng lên bao nhiêu do tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu nên tăng bao
nhiêu do nguy cơ vỡ nợ.

6
1.2.2 Theo quan điểm hiện đại
1.2.2.1 Lý thuyết Modigliani và Miller (M&M)
Lý thuyết M&M về cơ cấu vốn của công ty được Franco Modigliani và
Merton Miller phát biểu thành hai mệnh đề quan trọng. Mệnh đề thứ nhất (I) nói về
giá trị công ty, mệnh đề thứ (II) nói về chi phí sử dụng vốn. Và 2 mệnh đề đó xét
trong hai trường hợp là có thuế và không có thuế.
 Lý thuyết M&M trong trường hợp không có thuế
Lý thuyết này do hai nhà nghiên cứu Modigliani và Miller (1958). Các giả
định đầy đủ của lý thuyết này bao gồm:
– Không có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân.
– Không có chi phí giao dịch.
– Không có chi phí phá sản và chi phí khó khăn tài chính.
– Cá nhân và công ty đều có thể vay tiền ở mức lãi suất như nhau.
– Thị trường vốn là thị trường hoàn hảo.
Với những giả định trên M&M đã chứng minh cơ cấu vốn không ảnh hưởng đến
giá trị công ty. Nội dung của lý thuyết M&M được phát biểu thành hai mệnh đề sau:
Mệnh đề I phát biểu rằng: “Trong điều kiện không có thuế, giá trị của công
ty có vay nợ (VL) bằng giá trị của công ty không vay nợ (VU), nghĩa là VL = VU.”
Mệnh đề này cũng có thể phát biểu theo cách khác là trong điều kiện không
có thuế, giá trị của công ty trong điều kiện có vay nợ và không vay nợ là như nhau,
do đó cơ cấu vốn không ảnh hưởng đến giá trị của công ty. Vì vậy, không có cơ cấu
vốn nào là tối ưu và công ty cũng không thể nào tăng giá trị bằng cách thay đổi cơ
cấu vốn.
Mệnh đề II phát biểu rằng: “Lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ
cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẫy tài chính hay tỷ số nợ”
Về mặt toán học thì mệnh đề trên được biểu diễn bởi công thức:

7
rs = r0 + (r0 – rB)*B
S (1)
Trong đó:
rS: Lợi nhuận yêu cầu hay lợi nhuận kỳ vọng trên vốn cổ phần.
r0: Chi phí sử dụng vốn nếu công ty sử dụng 100% vốn cổ phần.
rB: Lãi suất vay hay chi phí sử dụng nợ.
B: Giá trị của nợ hay trái phiếu của công ty phát hành.
S: Giá trị vốn cổ phần của công ty.
Công thức (1) là công thức diễn tả nội dung mệnh đề M&M II. Công thức
này có dạng hàm số bậc nhất y= ax + b, trong đó x chính là tỷ số nợ B
S . Đồ thị biểu
diễm hàm số này có dạng như sau:

Hình 1.1: Chi phí sử dụng vốn trong trƣờng hợp không có thuế.
(Nguồn: Aswath Damodaran (1997))
Từ đồ thị trên, ta thấy rằng khi tỷ số nợ B
S tăng lên thì rủi ro tăng lên, nhưng
phần rủi ro tăng lên này chỉ có cổ đông của công ty gánh chịu mà thôi cho nên rs

8
tăng lên. Mặc khác khi công ty đi vay nợ hay không vay nợ thì luôn luôn rWACC = r0.
Nói tóm lại, M&M cho rằng trong điều kiện không có thuế thì cơ cấu vốn không
ảnh hưởng đến giá trị công ty nhưng lại có ảnh hưởng đến rủi ro của doanh nghiệp.
Mặc dù các giả định trên của M&M là không thực tế, nhưng kết quả nghiên
cứu của M&M rất quan trọng. Nghiên cứu này đánh dấu sự bắt đầu của các nghiên
cứu về cơ cấu vốn hiện đại.
 Lý thuyết M&M trong trường hợp có thuế.
Vì các giả định của nghiên cứu trước là không thực tế dẫn đến kết quả của
nghiên cứu trước không thực tế và bị phê phán rất nhiều, do vậy hai ông đã công bố
thêm một nghiên cứu mới vào năm 1963 trong bài: “Thuế thu nhập công ty và chi
phí vốn: một sự hiệu chỉnh” trên tạp chí kinh tế Mỹ. Trong đó giả định về môi
trường không có thế thu nhập công ty được nới lỏng. Gồm hai mệnh đề sau:
Mệnh đề I phát biểu rằng: “Trong trường hợp có thuế thu nhập công ty, giá
trị công ty có vay nợ bằng giá trị công ty không có vay nợ cộng với hiện giá của lá
chắn thuế.”
Về mặt toán học mệnh đề trên được diễn tả bởi công thức:
VL = VU + TC*B
Trong đó:
VL: Tổng giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ.
VU: Tổng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ.
TC: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp.
B: Giá trị của nợ hay trái phiếu của công ty phát hành.
Như vậy, giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ đạt tối đa khi doanh nghiệp sử
dụng 100% nợ trong cơ cấu vốn của mình.

9
Mệnh đề II phát biểu: “Trong trường hợp có thuế thu nhập công ty, lợi
nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẫy
tài chính hay tỷ số nợ.”
Mối quan hệ này được biểu diễn bởi công thức:
rS = r0 + (r0 – rB)(1 – TC)*B
S
Trong đó:
rs: Lợi nhuận yêu cầu hay lợi nhuận kỳ vọng trên vốn cổ phần.
r0: Chi phí sử dụng vốn nếu công ty sử dụng 100% vốn cổ phần.
rB: Lãi suất vay hay chi phí sử dụng nợ.
TC: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp.
B: Giá trị của nợ hay trái phiếu của công ty phát hành.
S: Giá trị vốn cổ phần của công ty.

Hình 1.2: Chi phí sử dụng vốn trong trƣờng hợp có thuế
(Nguồn: Aswath Damodaran (1997))

10
Modigliani và Miller cho rằng trong trường hợp có thuế, giá trị công ty tăng
lên và chi phí sử dụng vốn trung bình giảm xuống khi công ty gia tăng tỷ số nợ. Tức
là công ty nên sử dụng càng nhiều nợ cành tốt. Tuy nhiên nghiên cứu của M&M chỉ
xem xét tác động của thuế thu nhập mà không xem xét các yếu tố khác.
1.2.2.2 Lý thuyết đánh đổi
Những tranh luận về kết quả nghiên cứu của M&M năm 1963 đã dẫn đến sự
phát triển của lý thuyết được gọi là “Lý thuyết đánh đổi của đòn bẫy tài chính”. Lý
thuyết đánh đổi cho rằng các công ty đánh đổi lợi ích thuế từ việc tài trợ bằng nợ
vay với các vấn đề có nguyên nhân từ khả năng phá sản. Những tóm tắt của lý
thuyết đánh đổi được trình bày ở hình 1.3 dưới đây:

Hình 1.3: Tác động đồng thời của thuế và chi phí khốn khó tài chính lên giá trị
công ty.
(Nguồn: Aswath Damodaran (1997))
Hình trên cho thấy, khi lượng nợ sử dụng tăng lên thì công ty có được lợi ích
bằng hiện giá của lá chắn thuế. Chính lợi ích này làm cho giá trị công ty có vay nợ
tăng lên. Mặt khác, cùng với sự gia tăng của lượng nợ sử dụng, chi phí khốn khó tài
chính cũng tăng theo. Chính chi phí này làm giảm đi lợi ích của lá chắn thuế. Khi

11
lượng nợ tăng lên đến điểm B*, hiện giá chi phí khốn khó tài chính bằng đúng hiện
giá của lá chắn thuế. Điểm B* được gọi là điểm tối ưu, ở đó giá trị công ty đạt mức
tối đa và chi phí sử dụng vốn trung bình của công ty đạt mức tối thiểu. Nếu công ty
tiếp tục gia tăng sử dụng nợ thì hiện giá chi phí khốn khó tài chính sẽ vượt qua hiện
giá lá chắn thuế, khi ấy giá trị công ty sẽ bắt đầu giảm.
Khái niệm chi phí khốn khó tài chính là khái niệm lý thuyết. Trên thực tế rất
khó quan sát và xác định được loại chi phí này. Tuy nhiên người ta có thể liệt kê ra
và phân loại chi phí khốn khó tài chính thành chi phí khốn khó tài chính trưc tiếp và
chi phí khốn khó tài chính gián tiếp. Chi phí khốn khó tài chính trực tiếp có thể xác
định và quan sát được như: chi phí trả cho luật sư giải quyết phá sản, chi phí trả cho
kế toán và nhân viên quản trị công ty trong quá trình chờ phá sản,… Các chi phí
khốn khó tài chính gián tiếp như chi phí mất khách hàng và nhà cung cấp, chi phí
mất nhân viên giỏi, hay chi phí mất đi do ban quản lí bận tâm vào những khó khăn
tài chính của công ty,… thì rất khó quan sát và xác định được cụ thể.
1.2.2.3 Lý thuyết phát tín hiệu
Ở lý thuyết này M&M giả định rằng nhà đầu tư và nhà quản lí có cùng một
thông tin về triển vọng của công ty. Đây gọi là thông tin cân xứng
Lý thuyết phát tín hiệu cho rằng hành động của ban quản lí công ty đưa ra
nhằm cung cấp cho các nhà đầu tư nhận định của ban quản lý về triển vọng của
công ty như thế nào. Tức là việc công bố bán cổ phiếu ra bên ngoài được xem là
đánh tín hiệu về triển vọng của công ty theo quan điểm của nhà quản lí là không tốt.
Kết quả là khi công ty công bố việc bán cổ phiếu mới, thường là giá cổ phiếu của
công ty sẽ giảm. Theo nghiên cứu thực nhiệm của Paul Asquith và David W.
Mullins, Jr., (1983) đã cho thấy điều đó. Do vậy, trong điều kiện bình thường, dù
cho triển vọng của công ty là tốt thì công ty nên đảm bảo duy trì khả năng vay
mượn để có thể sử dụng trong trường hợp có cơ hội đầu tư tốt. Điều này có nghĩa,
trong điều kiện bình thường, công ty nên sử dụng nhiều vốn chử sở hữu hơn và ít nợ
vay hơn những gì đã được đề ra bởi lợi ích thuế/chi phí phá sản mà mô hình đánh
đổi đã trình bày ở trên.

12
1.2.2.4 Lý thuyết trật tự phân hạng
Lý thuyết này được phát triển bởi nghiên cứu của Myers và Majluf năm 1984.
Lý thuyết này được phát triển từ nghiên cứu đầu tiên của Donaldson năm 1961. Lý giải
các quyết định tài trợ của doanh nghiệp dựa trên thông tin bất cân xứng.
Lý thuyết trật tự phân hạng giả định nhà quản lí có thông tin khác (tốt hơn)
về triển vọng của công ty so với nhà đầu tư. Dựa trên giả định đó đề xuất một trật tự
tài trợ theo một trình tự ưu tiên trước bằng vốn nội bộ, chủ yếu là lợi nhuận tái đầu
tư; rồi mới đến phát hành nợ mới; và cuối cùng bằng phát hành vốn cổ phần mới.
Phát hành vốn cổ phần mới thường là phương án cuối cùng khi công ty đã sử dụng
hết khả năng vay nợ.
Chi phí phát hành các loại chứng khoán khác nhau là lí do giúp giải thích
hàm ý của trật tự phân hạng. Phát hành cổ phiếu thường có chi phí đắt nhất, bởi vì
doanh nghiệp phải cung cấp rất nhiều các thông tin về dự án đầu tư để thuyết phục
các cổ đông đồng ý để trả một khoản tiền hợp lí, trong khi các thông tin này thật sự
rất quý giá trong một môi trường kinh doanh cạnh tranh. Vay nợ cũng buộc các
doanh nghiệp tiết lộ một ít thông tin, nhưng rõ ràng là có giới hạn hơn.
Theo lý thuyết trật tự phân hạng, không có một hỗn hợp nợ và vốn cổ phần
mục tiêu nào được xác định rõ. Myers cho rằng rất khó để xác định được một cấu
trúc vốn tối ưu bởi vì vốn chủ sở hữu lần lượt được xếp ở vị trí đầu tiên (lợi nhuận
giữ lại) và cuối cùng (phát hành cổ phần mới) trong “ trật tự phân hạng”. Một tỷ lệ
nợ quan sát được của mỗi doanh nghiệp phản ánh các nhu cầu tích lũy của doanh
nghiệp đối với tài trợ từ bên ngoài.
Lí thuyết này giúp giải thích vì sao các doanh nghiệp có khả năng sinh lời
nhiều hơn thường có tỷ lệ nợ vay thấp hơn, đó là bởi vì không phải doanh nghiệp đó
có tỷ lệ nợ mục tiêu thấp, mà vì họ không cần tiền bên ngoài. Các doanh nghiệp có
khả năng sinh lợi ít hơn thì phát hành nợ vì họ không đủ nguồn vốn nội bộ cho các
dự án đầu tư, và vì nợ đứng đầu trong trật tự phân hạng của tài trợ từ bên ngoài.

13
Đới với lý thuyết này, tác động từ tấm chắn thuế được xếp thứ hai. Một
doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời cao đồng thời có nhiều cơ hội tăng trưởng sẽ dùng
nợ vay từ bên ngoài nhiều hơn, bởi vì lúc này nguồn lợi nhuận giữ lại mặc dù nhiều
nhưng không đủ để tài trợ cho tất cả.
Ngược lại lý thuyết trật tự phân hạng tỏ ra kém thành công hơn trong việc
giải thích các khác biệt trong tỷ lệ nợ giữa các ngành.
1.2.2.5 Lý thuyết chi phí đại diện
Năm 1976, Jensen và Meckling đã giới thiệu các khái niệm về chi phí đại
diện và chỉ ra rằng chi phí đại diện phát sinh do mâu thuẫn lợi ích của người quản lý
và người chủ sở hữu. Trong khi người chủ sở hữu muốn tối đa hóa tài sản của mình
thì người quản lý chỉ quan tâm đến lương thưởng. Chính sự mâu thuẫn mục tiêu này
đã tạo ra chi phí đại diện. Hai loại chi phí đại diện được xác định trong bài nghiên
cứu của Jensen và Meckling (1976): chi phí đại diện có nguồn gốc từ các cuộc xung
đột của cổ đông bên ngoài và người quản lý và chi phí đại diện có nguồn gốc từ
những cuộc xung đột của cổ đông và trái chủ. Từ đó, một lượng lớn các nghiên cứu
đã dành để chứng minh sự tương tác giữa chi phí đại diện và các quyết định tài
chính như quyết định đầu tư, quyết định về chính sách phân phối cổ tức, quyết định
về cấu trúc vốn của công ty. Chi phí đại diện xảy ra nhiều nhất trong các quyết định
đầu tư. Nhà quản lý có thực hiện những dự án mà theo đánh giá sẽ mang lại lợi ích
cao nhất cho các doanh nghiệp hay là vì những lý do cá nhân mà họ bỏ qua những
dự án tốt nhất, thực hiện những dự án có lợi ích kém hơn nhiều để làm lợi cho bản
thân họ. Đối với chính sách cổ tức, chính sách cổ tức ấn định mức lợi nhuận của
công ty được đem ra phân phối như thế nào. Lợi nhuận sẽ được giữ lại để tái đầu
tư hay được chi trả cổ tức cho các cổ đông. Lợi nhuận giữ lại là một nguồn vốn cổ
phần quan trọng và nó có chi phí rẻ hơn so với việc phát hành cổ phần mới. Tuy
nhiên việc giữ lại lợi nhuận có ai đảm bảo rằng khi toàn bộ lợi nhuận giữ lại được
tái đầu tư sẽ không rơi vào túi của ban quản lý. Vấn đề chi phí đại diện có thể là
một trong những lý do để các cổ đông ưa thích việc chi trả cổ tức hơn. Đồng thời,
chi trả cổ tức sẽ làm giảm lợi nhuận giữ lại, từ đó tăng sự giám sát đến từ bên ngoài

14
khi công ty huy động vốn để tái đầu tư, do vậy có thể làm giảm chi phí đại diện.
Cuối cùng, chi phí đại diện cũng có mối tương tác với quyết định tài trợ. Tài trợ bằng
nợ vay có thể tạo ra tấm chắn thuế cho doanh nghiệp, đồng thời giảm được mức độ
phân tán của các quyết định quản lý, đặc biệt với số lượng hạn chế cơ hội kinh doanh
và đầu tư. Chi phí lãi vay sẽ tạo áp lực cho các nhà quản lý tạo ra dòng tiền mặt để
thanh toán lãi vay, từ đó cũng giảm được chi phí đại diện Nhiều bằng chứng thực
nghiệm đã được thu thập bởi nhiều nhà nghiên cứu, ví dụ, Ang cùng với các cộng sự
(2000) và Fleming cùng với các cộng sự (2005), cho thấy rằng chi phí đại diện phát
sinh từ các cuộc xung đột của cổ đông bên ngoài và người quản lý có thể được giảm
bằng cách tăng tỷ lệ sở hữu cổ phần của người quản lý, tức là chi phí đại diện có mối
tương quan nghịch với phần trăm sở hữu cổ phần của người quản lý. Tuy nhiên,
những xung đột giữa cổ đông và chủ nợ sẽ phức tạp hơn. Trong điều kiện bình
thường, trái chủ sẽ có cùng quan điểm với cổ đông trong việc mong muốn
doanh nghiệp thành công và phát đạt. Nhưng khi doanh nghiệp gặp khó khăn, sự
thống nhất mục tiêu có thể bị đỗ vỡ. Đặc biệt khi doanh nghiệp rơi vào tình trạng kiệt
quệ tài chính thì mẫu thuẫn quyền lợi sẽ cản trở các quyết định đúng đắn về hoạt
động, đầu tư và tài trợ. Lúc này, các cổ đông thường từ bỏ mục tiêu thông thường là
tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, thay vào đó họ sẽ theo đuổi những mục tiêu hạn hẹp
hơn là quyền lợi riêng của mình. Họ thường có khuynh hướng thực hiện các “trò
chơi” riêng mà phần thiệt hại sẽ do các chủ nợ gánh chịu. Các cổ đông sẽ đưa ra
quyết định đầu tư vào các dự án có rủi ro cao, tạo ra giá trị thấp trong tương lai nhưng
ở hiện tại có thể tạo ra một lượng tiền mặt lớn để chia cổ tức, trong khi đó các trái chủ
lại muốn công ty đầu tư vào những dự án khả thi hơn, an toàn hơn, tạo ra giá trị cao
trong tương lai nhằm đảm bảo khả năng trả nợ của doanh nghiệp.
1.2.2.6 Lý thuyết định thời điểm thị trường
Lý thuyết này đề cập đến một thực tiễn là các doanh nghiệp cổ phần phát
hành cổ phiếu ở giá cao và mua lại cổ phiếu ở mức giá thấp. Lý thuyết định thời
điểm thị trường dự báo chiều hướng đối lập với lý thuyết đánh đổi. Trong thực tế
các doanh nghiệp có xu hướng phát hành cổ phiếu thay vì phát hành nợ vay khi giá

15
thị trường của cổ phiếu cao so với giá trị sổ sách và giá thị trường của cổ phiếu đó
trong quá khứ, ngược lại sẽ mua lại cổ phiếu nếu giá thị trường của cổ phiếu thấp so
với giá tri sổ sách và giá cổ phiếu đó trong quá khứ.
Nghiên cứu của Panetta và Zingales (1998) cho thấy các doanh nghiệp có xu
hướng tiến hành phát hành cổ phiếu khi giá trị thị trường của ngành đang ở mức cao.
Nghiên cứu của Graham và Harvey (2001) cũng ủng hộ quan điểm, cho rằng giá cả
đóng vai trò quan trọng trong việc phát hành cổ phần mới. Baker và Wurgler (2002)
cũng khẳng định rằng, định thời điểm thị trường là yếu tố đầu tiên cần xem xét để
quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp, nghĩa là các doanh nghiệp nhìn chung
không quan tâm đến việc sử dụng nợ hay vốn cổ phần, họ chỉ lựa chọn hình thức tài
trợ nào mà tại một thời điểm việc lựa chọn hình thức đó mang lại giá trị lớn hơn.
1.2.2.7 Lý thuyết Hệ thống quản lí
Trong thuyết cấu trúc vốn được dự trên hệ thống quản lí của Zwiebel (1996),
giá trị tiền cao và cơ hội đầu tư thuận lợi tạo điều kiện cho tài chính cổ phần, nhưng
cũng vào lúc đó cho phép các nhà quản lý trở nên cố thủ. Họ có thể từ chối tăng nợ
để tạo tính cân bằng cho các giai đoạn sau. Điều này có khả năng điều chỉnh thị
trường chứ không phải là sự phân tích thị trường khác biệt vì các nhà quản lí phát
hành cổ phiếu khi giá trị tiền cao và sau đó không cân bằng lại. Các nhà quản lý
vẫn không cố khai thác hết các nhà đầu tự mới.
Các nhà lý thuyết thuần túy thường bắt đầu bằng cách chứng minh từ thị
trường hoàn hảo nơi không có thuế và các chi phí rủi ro phá sản, sự gia tăng của rủi
ro lên vốn chủ sở hữu được bù đắp bằng việc gia tăng tỷ suất sinh lợi kì vọng, vì
vậy đòn bẫy tài chính không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Sau đó, các nhà
kinh tế học sẽ bỏ bớt các giả định không có thuế, không có chi phí phá sản để chứng
minh rằng quyết đinh cấu trúc vốn có liên quan nhất đến sự cân bằng giữa việc tận
dụng lá chắn thuế của nợ vay với việc gia tăng rủi ro phá sản. Mức thấp của việc
vay nợ chủ yếu là lợi ích từ lá chắn thuế. Nhưng khi quá lạm dụng lá chắn thuế, sử
dụng nhiều nợ vay sẽ làm tăng nguy cơ phá sản và giá trị doanh nghiệp giảm.